알고리즘 스테이블코인은 암호화폐 생태계에서 가장 야심 차면서도 끊임없이 문제를 일으킨 혁신 중 하나다. 이들은 법정화폐 담보 또는 과담보 스테이블코인에 대한 진정한 탈중앙화 및 자본 효율적인 대안으로 고안됐다. 외부 담보 없이 스마트 컨트랙트, 수요-공급 메커니즘, 게임 이론의 복잡한 상호작용을 통해 일반적으로 미국 달러와 같은 목표 자산에 안정적인 페그를 유지하겠다는 약속을 내걸었다. 검열에 면역되고, 코드로 뒷받침되며, 전통적인 담보 모델의 자본 비효율성에서 자유로운 안정적인 자산이라는 매력은 부인할 수 없었다. 이러한 비전은 개발자, 투자자, 사용자 모두를 사로잡았고, 견고한 탈중앙화 금융(DeFi) 생태계의 근본적인 구성 요소가 될 것이라고 기대를 모았다. 하지만 여러 프로젝트의 수많은 시도에도 불구하고, 순수 알고리즘 스테이블코인의 역사는 대부분 엄청난 실패의 기록으로 점철되어 있다. 초기 실험부터 테라USD(UST)의 파국적인 붕괴에 이르기까지, 이 시스템들은 시장 변동성, 투기적 공격, 그리고 근본적으로 인간의 심리에 대한 깊은 취약성을 반복적으로 드러냈다. 각각의 실패는 알고리즘이 아무리 정교해도, 공포와 탐욕에 의해 움직이는 혼돈스럽고 예측 불가능한 시장에서 작동한다는 냉혹한 현실을 일깨워줬다. 이 글은 이러한 불안정성의 반복적인 패턴 뒤에 숨겨진 핵심 원인을 파고들어, 야심 찬 프로젝트들이 꾸준히 페그를 잃고 종종 붕괴하여 막대한 재정적 손실과 신뢰 상실을 남긴 기술적, 경제적, 행동적 메커니즘을 해부한다. 우리는 이론적 기반을 탐구하고, 치명적인 설계 결함을 분석하며, 주요 실제 사례 연구를 검토하여 순수 알고리즘 스테이블코인의 꿈이 왜 아직은 잡기 어렵고 위험한 추구에 머무는지 이해할 것이다. 알고리즘 스테이블코인이 직면한 과제를 이해하려면, 먼저 그 역할을 정의하고 다른 스테이블코인 유형과 구별하는 것이 중요하다. 스테이블코인은 일반적으로 미국 달러와 같은 법정화폐와 같은 "안정적인" 자산에 비해 가격 변동성을 최소화하도록 설계된 암호화폐다. 주된 목표는 변동성이 큰 암호화폐 생태계 내에서 신뢰할 수 있는 교환 매체와 가치 저장 수단을 제공하여, 극심한 가격 변동에 노출되지 않고 거래, 대출 및 기타 DeFi 활동을 촉진하는 것이다. 현재 스테이블코인 시장은 크게 다음과 같이 분류된다. 첫째, 법정화폐 담보 스테이블코인이다. 이들은 전통 은행 계좌에 보관된 법정화폐로 1:1 담보가 되어 있다(예: 테더(USDT), USD 코인(USDC)). 높은 안정성을 제공하지만, 중앙화 위험을 초래하고 발행자의 준비금에 대한 신뢰를 요구한다. 둘째, 암호화폐 담보 스테이블코인이다. 이들은 스마트 컨트랙트에 보관된 다른 암호화폐, 종종 이더나 비트코인으로 과담보되어 있다(예: 메이커다오의 DAI). 더 탈중앙화되어 있지만, 담보 자산의 가격 변동성을 흡수하기 위한 과담보로 인해 상당한 자본 효율성 희생이 필요하다. 알고리즘 스테이블코인은 법정화폐 및 암호화폐 담보 모델의 한계를 극복하기 위한 세 번째 패러다임으로 등장했다. 그들의 핵심 혁신은 프로그래밍 방식의 공급 조정을 통해 페그를 유지하는 데 있다. 이는 종종 스테이블코인 자체(예: UST, IRON, Basis Cash)와 변동성 있는 시뇨리지 또는 거버넌스 토큰(예: LUNA, TITAN, BAS)을 포함하는 이중 토큰 시스템을 수반한다. 이론적으로는 스테이블코인의 가격이 페그(예: 1달러)에서 벗어나면, 차익거래자들이 이를 복원하도록 유인된다고 가정한다. 만약 스테이블코인이 1달러 미만으로 거래되면, 사용자들은 스테이블코인을 소각하여 변동성 있는 백킹 토큰을 발행할 수 있다. 이는 공급을 줄여 스테이블코인의 가격을 올리는 효과를 낸다. 반대로, 1달러 이상으로 거래되면, 사용자들은 변동성 토큰을 소각하여 스테이블코인을 발행할 수 있다. 이는 공급을 늘려 가격을 낮추는 효과를 가져온다. 경제적 인센티브와 시장의 힘에 기반한 이 메커니즘은 자가 유지적이고, 검열 저항적이며, 매우 자본 효율적인 스테이블코인을 만들 것으로 예상됐다. 순전히 코드를 통해 "무담보" 또는 "부분 담보" 안정성을 제공한다는 약속은 특히 강세장에서 상당한 자본과 관심을 끌어당기는 강력한 서사였다. 하지만 이 우아한 이론적 틀은 종종 극심한 시장 상황과 이러한 시스템의 내재된 재귀성을 설명하는 데 실패했다. 알고리즘 스테이블코인의 반복된 실패는 근본적인 설계 결함, 경제적 취약성, 그리고 불안정성의 피드백 루프를 만들어내는 행동 역학의 복합적인 작용에서 비롯된다. 실패의 주된 메커니즘은 "재귀성"과 "죽음의 소용돌이"라는 개념으로 요약할 수 있다. 첫째, 재귀성 문제와 죽음의 소용돌이다. 이는 가장 중요하고 반복적으로 나타나는 취약점이다. 알고리즘 스테이블코인은 일반적으로 변동성이 크고 무담보 또는 부분 담보된 토큰(이를 "거버넌스 토큰"이라고 부르자)에 의존하여 가격 충격을 흡수하고 페그 메커니즘을 작동시킨다. 스테이블코인이 아래쪽으로 페그를 잃으면(예: 1달러 미만으로 떨어지면), 시스템은 사용자들이 스테이블코인을 소각하여 거버넌스 토큰을 발행하고 판매하도록 유도한다. 이론적으로는 스테이블코인 공급을 줄여 페그를 복원하기 위함이다. 그러나 이 과정은 동시에 거버넌스 토큰의 공급을 늘리고 매도 압력을 가한다. 만약 시장 상황이 이미 약세이거나 거버넌스 토큰에 대한 수요가 낮다면, 그 가격은 크게 하락할 것이다. 거버넌스 토큰 가격의 하락은 스테이블코인의 암묵적 담보를 더욱 약화시키고, 신뢰를 더욱 침식하여 스테이블코인 가격을 더 떨어뜨린다. 이는 악순환을 만든다. 스테이블코인이 페그를 잃고 → 거버넌스 토큰이 발행/판매되며 → 거버넌스 토큰 가격이 폭락하고 → 스테이블코인이 더욱 페그를 잃으며 → 더 많은 거버넌스 토큰이 발행/판매되는 식이다. 종종 "죽음의 소용돌이"라고 불리는 이 피드백 루프는 두 토큰 모두에 대한 매도 압력을 급격히 증폭시켜, 거버넌스 토큰의 시가총액이 더 이상 스테이블코인의 페그를 지탱할 수 없게 되면 시스템이 붕괴한다. 둘째, 신뢰할 수 없는 시스템에서 성장과 수요에 의존한다. 이러한 시스템은 본질적으로 수요 주도적이다. 스테이블코인에 대한 수요가 많거나 강세장에서 외부 자본이 충분히 유입되어 백킹 토큰의 변동성을 흡수할 수 있을 때 가장 잘 작동한다. 차익거래자들은 가격 불일치로 이익을 얻을 수 있고 거버넌스 토큰에 대한 유동성 시장이 있을 때 페그를 유지하도록 유인된다. 그러나 약세장, 수요가 적은 기간, 또는 대량 매도 주문으로 인한 스트레스 상황에서는 지속적인 수요라는 근본적인 가정이 무너진다. 외부 수요나 "최후의 대부자"가 없다면, 시스템은 스테이블코인 또는 그 변동성 있는 상대방에 대한 상당한 매도 압력에 대응하는 데 필요한 유동성과 자본을 갖추지 못한다. 변동성 있는 자산의 가치가 폭락하고 있다면, 스테이블코인을 "소각"하여 변동성 있는 자산을 상환하겠다는 약속은 매력을 잃게 되고, 사용자들은 손실을 감수하는 차익거래에 참여하기보다는 도망치게 된다. 셋째, 불충분한 담보화와 암묵적 백킹이다. DAI와 같이 100%를 훨씬 초과하는 담보 비율을 유지하는 과담보 스테이블코인과 달리, 순수 알고리즘 스테이블코인은 그 가치가 충분히 상승하거나 안정적으로 유지될 것이라고 가정되는 변동성 있는 자산의 암묵적 백킹에 의존하는 경우가 많다. 이는 스트레스 상황에서 설계상 본질적으로 담보가 부족하다는 것을 의미한다. "백킹"은 고정된 자산이 아니라 다른 토큰의 끊임없이 변동하는 시가총액이다. 이 시가총액이 급격히 줄어들면, 스테이블코인은 본질적으로 무담보 상태가 되어 신뢰 상실과 시스템에 대한 뱅크런을 초래한다. 프랙스(Frax)의 후기 버전과 같은 부분 담보 알고리즘 스테이블코인조차도 담보의 변동성 부분이 급격히 평가절하되면 여전히 어려움에 직면한다. 넷째, 게임 이론과 인간 심리다. 알고리즘 스테이블코인의 설계는 종종 시스템에 이익이 되는 결정을 내리는 합리적인 경제 주체에 의존한다. 그러나 극심한 시장 스트레스 시기에는 인간의 행동이 순수한 합리성보다는 공포와 패닉에 의해 좌우되는 경우가 많다. 페그 이탈이 발생하고 죽음의 소용돌이가 시작되면, 개별 보유자에게 합리적인 선택은 시스템의 장기적인 건전성보다는 가능한 한 빨리 스테이블코인에서 벗어나는 것이다. 이는 집단적 자기 보존이 의도된 차익거래 메커니즘을 압도하여 붕괴를 가속화하는 "뱅크런" 시나리오를 만든다. 이러한 위기 동안 유동성을 주입하거나 신뢰를 회복할 중앙 권위 또는 "최후의 대부자"의 부재는 알고리즘이 압도적으로 인간적인 문제와 씨름하게 만든다. 다섯째, 유동성 함정과 오라클 의존성이다. 항상 실패의 주된 원인은 아니지만, 변동성 있는 백킹 자산에 대한 불충분한 유동성은 특히 높은 변동성 기간 동안 효과적인 차익거래를 방해할 수 있다. 차익거래자들이 상당한 슬리피지 없이 대량의 백킹 토큰을 효율적으로 교환할 수 없다면, 페그 복원 메커니즘은 무너진다. 또한, 백킹 자산의 가치에 대한 외부 가격 오라클에 의존하는 것은 또 다른 잠재적 실패 지점을 도입한다. 일반적으로 견고하지만, 오라클 조작이나 지연은 기존 취약성을 악화시킬 수 있다. 본질적으로, 근본적인 결함은 실질적이고 진정으로 독립적이며 견고한 준비금 없이 변동성으로부터 안정성을 창출하려는 시도에 있다. 알고리즘은 균형을 위해 설계되었지만, 시장은 본질적으로 역동적이며 특히 투기적 공격이나 시스템적 스트레스 하에서는 불균형에 취약하다. 알고리즘 스테이블코인의 역사는 앞서 논의한 기술적 취약점을 생생하게 보여주는 사례들로 가득하다. 첫째, 베이시스 캐시(Basis Cash, BAC)다. 순수 알고리즘 스테이블코인에 대한 가장 초기 시도 중 하나인 베이시스 캐시는 2020년 말에 출시됐다. 베이시스 캐시(BAC), 베이시스 셰어(BAS), 베이시스 본드(BAB)의 세 가지 토큰 시스템을 활용했다. BAC는 스테이블코인, BAS는 거버넌스/시뇨리지 토큰, BAB는 BAC가 페그 아래로 거래될 때 발행되는 부채 증권으로, 페그가 1달러로 복원되면 BAC로 상환될 것이라는 기대로 사용자들이 할인된 가격으로 채권을 구매할 수 있게 했다. 시스템은 처음에는 작동했지만, 2021년 초 BAC가 페그를 잃고 BAB에 대한 수요가 고갈되자 죽음의 소용돌이가 뒤따랐다. 절대 상환되지 않을지도 모르는 채권을 구매할 유인이 없었고, BAS 시장은 붕괴했다. 프로젝트는 페그를 재설정하는 데 실패했고 결국 사라졌으며, 지속적인 수요에 대한 결정적인 의존성과 위기 상황에서 채권 메커니즘의 실패를 보여줬다. 둘째, 아이언 파이낸스(IRON Finance, IRON/TITAN)다. 2021년 6월, 폴리곤 기반의 부분 담보 알고리즘 스테이블코인인 아이언 파이낸스는 급격하고 파괴적인 붕괴를 겪었다. IRON은 USDC와 변동성 있는 시뇨리지 토큰 TITAN에 의해 부분적으로 담보되도록 설계됐다. 초기에는 마크 큐반과 같은 저명한 인물들로부터도 상당한 유동성과 관심을 끌었다. 그러나 IRON에 대한 일련의 대량 인출과 시장 매도세가 페그를 유지하기 위해 엄청난 양의 TITAN 발행과 판매를 촉발했다. 이는 TITAN의 가치를 몇 시간 만에 60달러 이상에서 거의 0에 가깝게 급격히 하락시키는 결과를 낳았다. TITAN 가치의 폭락은 IRON의 담보가 사라졌다는 것을 의미했고, IRON은 1달러에서 몇 센트 수준으로 페그를 잃고 붕괴했다. 테라/UST 사태 이전에 발생한 이 사건은 이러한 설계에 내재된 재귀성 위험에 대한 냉혹한 초기 경고였다. 셋째, 테라USD(UST)와 루나(LUNA)다. 가장 악명 높고 영향력 있는 실패는 2022년 5월에 변동성 있는 루나 토큰과의 관계를 통해 미국 달러에 대한 페그를 유지하도록 설계된 알고리즘 스테이블코인인 테라USD(UST)에서 발생했다. UST의 안정성 메커니즘은 사용자들이 온체인 차익거래 모듈을 통해 1 UST를 1달러 상당의 루나로 교환할 수 있도록 했다(그 반대도 가능). 이 시스템은 앵커 프로토콜이 UST 예금에 대해 지속 불가능한 높은 수익률(약 20%)을 제공하면서 엄청난 인기를 얻었고, 이는 UST에 대한 막대한 수요를 창출하여 근본적인 취약성을 효과적으로 가렸다. 그러나 2022년 5월, 대규모 UST 인출, 엄청난 시장 매도세, 그리고 광범위한 암호화폐 시장 침체가 복합적으로 작용하여 페그 이탈을 촉발했다. UST가 1달러 아래로 미끄러지자, 차익거래자들은 UST를 소각하여 루나를 발행함으로써 페그를 복원하려 했다. 이는 시장에 루나를 범람시켰고, 루나 가격은 80달러 이상에서 몇 푼으로 폭락했다. "죽음의 소용돌이"는 빠르고 극적으로 전개됐다. 루나의 가치가 폭락하면서 UST에 대한 암묵적 담보가 증발했고, UST의 페그 이탈을 가속화했다. 시스템은 루나의 하이퍼인플레이션에 빠졌고, UST와 루나 모두 붕괴하여 며칠 만에 400억 달러 이상의 시장 가치를 날려버렸으며, 전체 암호화폐 생태계에 충격을 안겼다. 이 사건은 투기적 공격, 스트레스 시 불충분한 유동성, 그리고 견고한 외부 담보 없는 재귀성의 치명적인 위험에 대한 알고리즘 스테이블코인의 취약성을 극명하게 보여줬다. 이러한 사례 연구들은 알고리즘 스테이블코인의 이론적 우아함이 종종 실제 시장 압력, 특히 지속적인 수요 또는 견고하고 독립적인 담보 기반이 없을 때 무너진다는 것을 종합적으로 보여준다. 반복되는 실패는 순수 비담보형 또는 부분 담보형 모델과 같은 알고리즘 스테이블코인이 극복하기 어려운 몇 가지 내재된 한계를 명확히 보여준다. 첫째, 무담보 안정성의 근본적인 결함이다. 실질적인 외부의, 비상관 담보 없이 변동성 있는 자산과 알고리즘의 상호작용만으로 안정적인 자산을 창출하려는 핵심 전제는 신뢰할 수 없는 환경에서 근본적인 경제적 결함으로 보인다. 금융에서 안정성은 전통적으로 준비금, 보증 또는 주권 주체의 지원에서 비롯된다. 알고리즘 스테이블코인은 코드만으로 안정성을 구현하려고 시도했지만, 이는 극심한 시장 역학이나 조직적인 공격을 견뎌내지 못하는 것으로 입증됐다. 둘째, 확장성 대 견고성의 상충관계다. 자본 효율성(알고리즘 스테이블코인이 극대화하려는 목표)과 견고성 사이에는 본질적인 상충관계가 존재한다. 과담보 스테이블코인은 안전을 위해 자본 효율성을 희생하여, 담보 자산의 상당한 가격 하락에도 스테이블코인이 페그를 잃지 않도록 보장한다. 알고리즘 설계는 담보를 최소화함으로써 대규모 충격을 흡수하는 능력을 본질적으로 손상시키고, 시장 침체나 대규모 청산 시 급격한 페그 이탈에 매우 취약하게 만든다. 셋째, "최후의 대부자"의 부재다. 금융 위기 시 유동성을 주입하고 최후의 대부자 역할을 할 수 있는 중앙은행의 지원을 받는 전통적인 법정화폐와 달리, 알고리즘 스테이블코인에는 그러한 메커니즘이 없다. 죽음의 소용돌이가 시작될 때, 자유낙하를 멈추거나, 긴급 유동성을 제공하거나, 신뢰를 회복할 외부 주체나 메커니즘이 존재하지 않는다. 탈중앙화적 특성은 검열 저항성 측면에서는 강점이지만, 시스템적 스트레스 상황에서는 치명적인 취약점이 된다. 넷째, 규제 감시와 대중의 신뢰다. 알고리즘 스테이블코인의 반복적이고 종종 파국적인 실패는 전 세계 규제 당국으로부터 상당한 부정적인 관심을 끌었다. 이러한 감시는 스테이블코인 분야의 혁신을 억압하고, 그러한 실험적 모델의 추가 개발을 위축시킬 수 있는 엄격한 규제로 이어질 수 있다. 더욱이, 각 실패는 더 넓은 암호화폐 생태계에 대한 대중의 신뢰를 침식하여, 합법적이고 견고한 프로젝트가 광범위한 채택을 얻기 어렵게 만든다. 다섯째, 시장 심리에 대한 취약성이다. 알고리즘은 결정론적이지만, 시장은 인간의 감정에 의해 움직인다. 공포, 패닉 또는 투기적 공격 기간 동안, 합리적인 경제적 인센티브는 종종 군중 심리와 출구 경쟁으로 변질된다. 아무리 정교한 알고리즘이라 할지라도, 특히 기초 자산의 가치가 급격히 감소할 때, 자유낙하하는 시장의 비합리성과 집단적 패닉을 완전히 상쇄할 수 있음이 아직 입증되지 않았다. 알고리즘 스테이블코인의 반복된 실패는 단순한 우연이나 고립된 사건이 아니다. 이는 근본적인 설계에 뿌리내린 시스템적인 취약점을 보여준다. 진정한 탈중앙화되고, 자본 효율적이며, 검열 저항적인 스테이블코인을 만들려는 야망은 칭찬할 만하다. 그러나 지금까지 사용된 방법들은 프로그래밍 방식의 공급 조정과 변동성 있는 백킹 자산만으로 안정성을 달성하는 데 따르는 엄청난 도전을 꾸준히 과소평가해왔다. 핵심 문제는 이러한 시스템의 내재된 재귀성에 있다. 스테이블코인의 하향 페그 이탈은 변동성 있는 백킹 토큰의 매도세를 촉발하고, 이는 스테이블코인의 암묵적 담보를 더욱 약화시켜 자기 강화적인 "죽음의 소용돌이"를 만든다. 지속적인 수요에 대한 결정적인 의존성, 최후의 대부자 부재, 그리고 시장 스트레스 시 인간의 공포와 패닉의 압도적인 영향이 이 메커니즘을 악화시켰고, 베이시스 캐시, 아이언 파이낸스, 그리고 가장 주목할 만한 테라USD(UST)와 같은 프로젝트에 치명적이었다. 이러한 시스템은 균형을 위해 설계되었지만, 특히 상당한 외부 매도 압력이나 신뢰 상실에 직면했을 때 불균형 상태에서는 극심한 어려움을 겪는다. 지난 10년간 이 같은 순환을 관찰해 온 암호화폐 및 블록체인 연구자로서, 필자의 견해로는 실질적이고 독립적이며 견고한 담보가 없는 순수 알고리즘 스테이블코인은 근본적으로 결함이 있으며, 용납할 수 없을 정도로 높은 실패 위험을 안고 있다. 상당한 외부 담보(예: USDC, DAI)와 알고리즘 요소를 결합한 하이브리드 모델이 더 탄력적인 경로를 제공할 수 있겠지만, 코드와 변동성 있는 상응 토큰만으로 뒷받침되는 스테이블코인의 꿈은 실제로는 위험한 환상임이 입증됐다. 이러한 값비싼 실험을 통해 얻은 교훈은 신중함, 견고한 스트레스 테스트, 그리고 경제적 인센티브, 시장 심리, 그리고 역동적이고 신뢰할 수 없는 환경에서 가장 정교한 알고리즘조차도 갖는 한계 사이의 상호작용에 대한 더 깊은 이해가 필수적임을 강조한다. 진정한 탈중앙화 추구는 근본적인 금융 안정성과 투자자 보호를 희생해서는 안 된다. 면책 조항: 이 글은 정보 제공을 목적으로 하며, 어떠한 재정적 또는 투자 조언으로 간주될 수 없다. 암호화폐 시장은 변동성이 매우 크며, 스테이블코인이나 다른 디지털 자산에 투자하는 것은 원금 손실 가능성을 포함한 내재된 위험을 수반한다. 독자들은 투자 결정을 내리기 전에 스스로 조사하고 자격을 갖춘 금융 전문가와 상담해야 한다.
※ 본 칼럼은 정보 제공을 목적으로 하며, 투자 권유가 아닙니다. 모든 투자 결정은 본인의 판단과 책임 하에 이루어져야 합니다.
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